“只有在退潮的时候，才能看清楚谁在裸泳。”这是股神巴菲特的一句名言，如今，却地用在房地产市场。日前，一则关于破产的网上流言让天津星耀的命运变得扑朔迷离，尽管集团高层轮番否认，但从2007年拿地开始便遭遇资金链紧张，却是不争的事实。“与绿城相比，星耀的破产似乎更加迫在眉睫。”一位业内人士如此表示。

　　曾经地

　　一切都是从登上地的华丽舞台开始。

　　2007年10月19日，云南星耀集团旗下的天津星耀投资有限公司（下称天津星耀）击败来自京、沪、辽、豫等地的5家上市公司，以62.9亿元总价拿下天津津南区的天嘉湖地块。该地块占地面积高达1.1万亩、建筑面积近300万平方米，至此，该地块成为当年度天津楼市单块成交面积和成交总价的双料地项目。

　　按照当时的土地出让合同规定：天津星耀须在30天内缴清全部土地出让金；协议签订后3个月内开工建设，3年内住宅项目竣工80%；两年半内酒店等经营性公建和非经营性配套项目竣工，5年内整个区域所有项目要全部竣工。

　　62.9亿元的土地款，再加上约20亿元的项目启动资金，这对于发家于云南的天津星耀来说，难度不小。

　　资金饥渴的天津星耀于是相继引入中信信托、华能贵诚信托和华融国际信托进行融资。

　　对赌信托

　　拿下地两个月后，天津星耀便携手中信集团旗下的中信信托，发行“昆明星耀特定资产收益权投资项目集合资金信托计划”，拟募集资金额高达30亿元。此后，在不到一年的时间内，天津星耀与中信信托提前终止了该项信托计划，改由“中信盛景星耀地产基金集合信托计划”替代，这也是当时中国大规模的地产信托基金。

　　资料显示，该笔信托资金分为三个部分，部分为面向社会公开募集11.5亿元，扣除2%认购费后的年收益率为12%，偿付周期为15个月，享有超优先级受益权；第二部分，中信集团和中信信托以自有出资、外加部分机构投资者认购的基金共23.5亿元，享有优先级受益权，偿付周期3年；第三部分，星耀集团以天嘉湖地块折价后的32.9亿元资产投入信托基金，偿付周期为5年。

　　令人关注的是，信托协议中规定，在预计将面临偿付时点现金流不足的风险时，受托人中信信托可向中信地产或具有收购实力的第三方出让星耀五洲项目股权，为投资者按时足额获得本息收益提供流动性保障。

　　“这无疑是巨大的对赌，实际上，星耀五洲项目随时可以变成中信地产的资产。”业内人士评论称。

　　“新钱”还“旧账”

　　星耀的信托融资之路并没有完结。2009年，出于资金的需求，天津星耀再牵手另一家信托公司华能集团旗下华能资本服务公司控股的华能贵诚信托有限公司，发行了“星洲1号·天嘉湖生态环境综合治理建设项目集合资金信托计划”，募集资金32.94亿元。

　　根据公告，该项信托计划分为四个类别，其中占比约一半的为A类，但融资期限仅为一年，B类融资期限为15个月，C类为18个月，D类为两年。另外，华能贵诚信托还要求天津星耀将所有4100亩土地使用权及公司股权全部进行抵押。

　　2010年6月24日，也就是星洲1号计划A类资金马上到期、B类资金即将到期的时候，华融国际信托又成立了“华融星耀项目集合资金信托计划”，募集资金额度为23.278亿元，分为两年期、三年期和四年期。该笔金主要用于置换星洲1号计划到期的A类贷款本金18.3亿元，其他用途包括支付财务费用和项目工程款。

　　然而，随着2011年6月25日星洲1号计划后的偿付期限来临，天津星耀很快又面临新的资金压力，于是天津星耀又必须再找新资金。根据华能贵诚信托的介绍，2010年第四季度，天津星耀又和中信信托签订了10亿元的抵押贷款协议，同时向天津各大银行申请贷款。

　　销售前景渺茫

　　销售回款进度，是房地产信托能否到期兑付的直接影响因素。据悉，星耀五洲项目2009年销售金额18.8亿元，但远不足以偿还当年33亿借款本金和13亿借款利息。今年上半年这一数据只有1.19亿元。

　　星耀五洲项目地处天津市津南区西南部，距离天津市外环线约19公里，项目总占地面积4100亩、周边水域面积7000亩，总建筑面积300万平方米，其他为公建，项目预计分四期开发，周期5年。该项目的创意是将世界版图按比例微缩在11000亩湖面之上，而公建相对集中的北美洲板块及亚欧板块局部作为星耀五洲开区，现已在开发中。

　　“项目所处区位较为偏远，市政配套也较为落后”，北京中原地产三级市场研究部总监张大伟对记者表示，而星耀五洲是以普通住宅为主，“如果不赶上楼市调控，按照住宅的节奏销售或许可以慢慢回笼资金，但项目开盘不久即遭遇调控，快速回款的目的显然没有达到。”而星耀五洲提出的公建先行，试图发挥公建对区域的价值，却反过来又提高了项目对资金的要求。

　　“如果按照目前的销售速度，星耀五洲全年的销售业绩恐怕并不乐观。”多位业内人士如此表示。

　　11月9日，记者以购房人身份拨通了星耀五洲售楼处电话，据销售员介绍，目前在售的是北美板块和亚洲板块的毛坯住宅和别墅，均价8000-9000元/平方米，别墅均价15000元/平方米，“只要到现场就能享9折优惠，如果当场成交还能申请更多优惠”，销售人员如此反复强调。